نوسانات نرخ ارز و ثبات قیمت سهام

با استفاده از نمونه ای از درآمدهای سپرده گذاری آمریکایی (ADR) ، ما آزمایش می کنیم که آیا نوسانات ADR با نوسانات نرخ ارز در کشور ADR توضیح داده شده است. آزمایشات نشان می دهد که تنوع در ارز در کشور منجر به نوسانات بیشتر در ADR ها می شود زیرا افزایش 1 ٪ در نوسانات نرخ ارز با افزایش تقریبی 2 ٪ در نوسانات ADR مطابقت دارد. برای ایجاد استنباط های علّی قوی تر ، ما نوسانات غیرطبیعی را در ADR های چینی پیرامون عدم موفقیت غیر منتظره 2005 یوان چینی به دلار آمریکا نشان می دهیم. این نتایج ارتباط مهمی بین بازارهای ارزی و بازارهای سهام ارائه می دهد.

معرفی

جریان گسترده ای از تحقیقات نظری تأثیر نوسانات نرخ ارز بر قیمت دارایی را بررسی کرده است. با این حال ، نتیجه گیری از این ادبیات مبهم است. به عنوان مثال ، برخی از مطالعات نشان می دهند که در یک اقتصاد با نرخ ارز ثابت ، شوک های تصادفی نامشخص باعث ایجاد نوسانات بالاتری در بازارهای دارایی می شوند زیرا تنوع در نرخ بهره ، خروجی ، قیمت ها و عرضه پول افزایش می یابد (Artis and Taylor (1994) ، Frenkelو موسا (1980) ، سیل و رز (1995) و رز (1995)). در مقابل ، مطالعات دیگر نشان می دهد که تأثیر نوسانات نرخ ارز بستگی به میزان تأثیر این شوک ها بر ارز داخلی و خارجی دارد. مارستون (1985) و هندرسون و مک کیبین (1993) دریافتند که با حضور نرخ ارز ثابت ، تنها شوک به عرضه پول داخلی می تواند نوسانات اضافی در قیمت دارایی ایجاد کند در حالی که سیل و هودریک (1986) نشان می دهد که شوک های داخلی و داخلی و داخلی است. منابع پول خارجی می تواند نوسانات قیمت دارایی را کاهش دهد. با توجه به ابهام در این نتیجه گیری های نظری ، تعیین تأثیر نوسانات نرخ ارز بر تغییرپذیری قیمت دارایی به یک سؤال تجربی تبدیل می شود. هدف اصلی این مطالعه ارائه تست های این سؤال است. به طور خاص ، ما بررسی می کنیم که آیا نوسانات نرخ ارز بر ثبات قیمت سهام تأثیر می گذارد یا خیر.

این مطالعه فراتر از مشارکت در بحث نظری ، حداقل به سه دلیل پیامدهای عملی مهمی دارد. اول ، نوسانات قیمت سهام یک اصول اصلی در تئوری قیمت گذاری دارایی های سنتی است (Black and Scholes (1973) ، Lintner (1965) ، Markowitz (1952) و Sharpe (1964)). شناسایی عوامل کلان اقتصادی که بر نوسانات اوراق بهادار تأثیر می گذارد با توجه به اینکه صحت مدل های قیمت گذاری متداول در معرض پیش بینی نوسانات است. دوم ، تحقیقات استدلال می کند که انواع مختلف نوسانات می تواند بر هزینه های سرمایه شرکت ها تأثیر بگذارد (Botosan and Plumlee (2002) ، Bekaert and Wu (2000) و Minton and Schrand (1999)). بنابراین ، درک چگونگی تأثیر نوسانات ارز بر نوسانات قیمت سهام نیز ممکن است برای تصمیم گیری مدیریتی مهم باشد. سازگار با این ایده و جای تعجب آور نیست ، Allayannis و Weston (2001) نشان می دهند که شرکت هایی که سعی می کنند با استفاده از مشتقات ارزی از نوسانات نرخ ارز محافظت کنند ، حق بیمه ارزش تقریبی 5 ٪ را تجربه می کنند و نشان می دهد که تصمیم گیری مدیریتی که دارای نوسانات نرخ ارز است در نهایت سودآور استبشرسوم ، و شاید گسترده ترین ، شورت (1989) استدلال می کند که نوسانات قیمت سهام نیز می تواند اثرات مهمی در اقتصاد کلان ، مانند سرمایه گذاری سرمایه ، مصرف و سایر متغیرهای چرخه تجارت داشته باشد.

مطالعات اضافی اثرات سرریز بین بازارهای ارز به بازارهای سهام را بررسی کرده است. به عنوان مثال ، KANAS (2000) نشان می دهد که اثرات سرریز نوسانات از بازده سهام به تغییرات نرخ ارز در ایالات متحده ، U. K ، ژاپن ، فرانسه و کانادا است. Kasman ، Vardar and Tunc (2011) اثرات سرریز مشابهی را در ترکیه نشان می دهند. این مطالعات در ادبیات گسترده تری قرار می گیرند که نوسانات نرخ ارز را به عنوان یک عامل مهم در قیمت سهام معرفی می کند (Bodart and Reding (1999) ، Fidora ، Fratzscher و Thimann (2007) ، Griffin and Stulz (2001) و Jorion (1991)).

با این حال ، تست های ما با تست های قبلی متفاوت است - به ویژه در روش های ما. مطالعات قبلی با تجزیه و تحلیل سرریز نوسانات بین بازارهای ارز و سهام ، از داده های سری در سطح کشور استفاده می کند. هدف از آزمایشات ما تعیین اینکه آیا نوسانات نرخ ارز در یک کشور خاص بر نوسانات مقطعی سهام تأثیر می گذارد یا خیر. برای انجام این آزمایشات ، ما از یک رویکرد منحصر به فرد استفاده می کنیم که این احتمال را کنترل می کند که نوسانات ارز و نوسانات قیمت سهام به صورت درون زا با ساختار بازار که در آن سهام معامله می شود تعیین می شود. به طور خاص ، ما نوسانات درآمدهای سپرده گذاری آمریکایی (ADR) را تخمین می زنیم ، که گواهینامه هایی هستند که سهام سهام خارجی را نشان می دهند اما در مبادلات ایالات متحده معامله می شوند. 1 ما نوسانات ADR را در مورد تغییرپذیری ارز خانه ADR شرط می بندیم. 2

روشهای مورد استفاده برای انجام این آزمایشات نیز پیامدهای مهمی برای مجموعه های مختلف ادبیات دارند. تحقیقات قبلی استدلال می کند که بنگاهها سعی می کنند اوراق بهادار خود را برای دسترسی به هزینه های پایین تر سرمایه و نقدینگی بیشتر لیست کنند (الکساندر و همکاران (1987) ، دیجود و همکاران (2004) ، Errunza و Losq (1985) ، Foerster and Karolyi (1993و ، 2000) ، کارولی (1998) و میلر (1999)). تا آنجا که تصمیم لیست متقاطع بر اساس این دلایل اتخاذ شده است ، آزمایشات ما می تواند تعیین کند که آیا مزایای اوراق بهادار لیست متقابل مستقل از نوسانات نرخ ارز است یا خیر.

نتایج چند متغیره نشان می دهد که ، پس از کنترل ویژگی های خاص ADR و خاص کشور مانند سرمایه در بازار ، گسترش پیشنهادات ، گردش مالی سهم و تولید ناخالص داخلی کشور در خانه ، نوسانات ADR مستقیماً تحت تأثیر نوسانات نرخ ارز است. این نتایج نه تنها از نظر آماری قابل توجه است ، بلکه یافته ها نیز از نظر اقتصادی معنی دار هستند. به عنوان مثال ، افزایش 1 ٪ در نوسانات نرخ ارز با افزایش تقریبی 2 ٪ در نوسانات ADR مطابقت دارد. ما می دانیم که این نتایج نسبت به اقدامات مختلف نوسانات ADR قوی است. به عنوان مثال ، یافته های ما از نظر کیفی مشابه است که آیا ما از نوسانات کل ، نوسانات ایدیوسنکراتیک یا نوسانات پیش بینی شده شرطی به دست آمده از متناسب سازی روزانه ADR به یک مدل GARCH (1،1) استفاده می کنیم.

با این حال ، ما می دانیم که در حالی که رویکرد تجربی ما برای تفاوت در ساختار بازار سهام در سراسر کشورها کنترل می کند ، هنوز این احتمال وجود دارد که برخی از فاکتور درون زا ناشناس دیگر که بر نوسانات نرخ ارز و ثبات قیمت ADR تأثیر می گذارد ، وجود داشته باشد. بنابراین ، استنتاج های علّی که در مورد ارتباط مستقیم بین نوسانات نرخ ارز و نوسانات ADR ایجاد می کنیم ممکن است گمراه شود. ما یک مجموعه جداگانه از تست ها را انجام می دهیم تا این امکان را فراهم کنیم. به طور خاص ، ما از عدم پیش بینی سال 2005 یوان چینی به دلار آمریکا به عنوان یک آزمایش طبیعی استفاده می کنیم. این تغییر اگزوژن در رژیم نرخ ارز چین تنوع زیادی در ارزش یوان نسبت به دلار ایالات متحده ایجاد کرد. در حقیقت ، در دوره اندکی پس از عدم موفقیت ، نوسانات یوان بیش از دو برابر شد. بنابراین ، هدف ما این است که تعیین کنیم آیا این شوک برون زا به نوسانات نرخ ارز مستقیماً بر تغییر در قیمت ADR چینی تأثیر دارد.

ما نوسانات ADR های چینی را در دوره 61 روزه پیرامون این تغییر رژیم بررسی می کنیم. مطابق با انتظار ما ، می فهمیم که نوسانات ADR به طور قابل توجهی در دوره پس از رویداد افزایش می یابد. از نظر اقتصادی ، افزایش نوسانات در دوره پس از رویداد در مقابل دوره قبل از رویداد نشان دهنده افزایش تقریبی 5 ٪ در نوسانات است. به عنوان یک معیار استحکام ، ما تغییر در نوسانات ADR های چینی را با تغییر در نوسانات ADR های غیر چینی در دوره رویداد مقایسه می کنیم. پس از محاسبه تفاوت بین نوسانات ADR چینی و نوسانات ADR غیر چینی ، که ما به عنوان نوسانات غیر طبیعی آن را بیان می کنیم ، دوباره در مورد تغییر رژیم افزایش قابل توجهی پیدا می کنیم. در هر صورت ، تجزیه و تحلیل نوسانات غیر طبیعی نتیجه گیری های ما را تقویت می کند زیرا افزایش پس از رویداد تقریباً 35 درصد از نوسانات غیر طبیعی قبل از رویداد را نشان می دهد. این یافته ها نشان می دهد که علیت از نوسانات نرخ ارز به نوسانات ADR جریان می یابد و نه راه دیگر.

نتیجه گیری که ما قادر به نتیجه گیری از تجزیه و تحلیل خود هستیم ، بیشتر با دو مطالعه توسط شورت (1989) و بدارت و ردینگ (1999) مرتبط است. اول ، شورت (1989) روابط بین نوسانات بازار سهام و نوسانات بازار اوراق قرضه ، نرخ تورم ، رشد پول و تولید صنعتی را بررسی می کند. هدف در شورت (1989) شناسایی عوامل کلان اقتصادی که باعث نوسانات قیمت سهام می شوند ، نیست ، در عوض او سعی می کند برخی از حقایق تلطیف شده را در مورد برخی از عوامل کلان اقتصادی که به سادگی با نوسانات ارتباط دارند ، توصیف کند. مطالعه ما نه تنها تلاش می کند تا رابطه بین یک عامل کلان اقتصادی جدید (نوسانات نرخ ارز) و نوسانات قیمت سهام را شناسایی کنیم ، بلکه ما همچنین سعی می کنیم پیوند علی بین این دو متغیر را شناسایی کنیم. دوم ، Bodart و Reding (1999) تجزیه و تحلیل می کنند که چگونه می توان ارزهای مختلفی را که بخشی از سیستم پولی اروپا (EMS) بودند بر نوسانات نرخ ارز و همبستگی بین اوراق قرضه و بازارهای سهام تأثیر بگذارد. در حالی که بخش اعظم تجزیه و تحلیل آنها بر این است که چگونه PEG های ارز معتبر بر همبستگی بین اوراق قرضه بین کشور و بازارهای سهام تأثیر می گذارند ، تجزیه و تحلیل ما کمتر به کواریانس بین اوراق قرضه و سهام توجه می کند و بیشتر به واریانس قیمت سهام مربوط می شود.

نتایج حاصل از مطالعه ما نه تنها به این ادبیات کمک می کند ، بلکه آزمایشات ما نیز ادبیات بزرگتر را گسترش می دهد که سعی در شناسایی عوامل مؤثر بر نوسانات قیمت سهام دارد (Bekaert and Wu (2000) ، Black (1976) ، Chan and Lakonishok (1995) ،کریستی (1982) ، و وو (2001) ، در میان دیگران). این مطالعات توضیحات مختلفی را برای نوسانات بیش از حد مشاهده شده در بازارهای مالی ارائه می دهد ، همانطور که در شیللر توضیح داده شده است (1981a ، 1981b). به نظر می رسد یافته های ما نشان می دهد که یک تعیین کننده اضافی از نوسانات قیمت سهام ، تنوع نرخ ارز است. پیامدهای چنین یافته هایی حاکی از آن است که ، در میان بسیاری از توضیحات مربوط به نوسانات بیش از حد در قیمت سهام ، بی ثباتی بازارهای مالی نیز می تواند تا حدودی به عنوان یک پدیده پولی توضیح داده شود. با گسترش ، نوسانات ذاتاً مربوط به تغییرات در سیاست های پولی و مالی است که سعی در تأثیرگذاری بر تجارت بین المللی دارد. در حدی که نوسانات بیش از حد بر صحت مدل های سنتی قیمت گذاری دارایی و تصمیم گیری مدیریتی تأثیر می گذارد ، افرادی که تصمیم می گیرند یا تلاش می کنند نوسانات را پیش بینی کنند ، باید تغییرات غیرقابل پیش بینی در سیاست تجارت را نیز به خود اختصاص دهند که احتمالاً بر نوسانات نرخ ارز تأثیر خواهد گذاشت. سرانجام ، به نظر می رسد که نتایج ما نشان می دهد که اگر بنگاه ها برای دسترسی به بازارهای مالی با ثبات تر ، اوراق بهادار خود را انتخاب کنند ، این ثبات به نوسانات نرخ ارز در کشور وطن بستگی دارد.

بقیه این مقاله به شرح زیر است. بخش 2 داده های مورد استفاده در تجزیه و تحلیل را شرح می دهد. بخش 3 روش ها و نتایج حاصل از آزمایش های تجربی ما را ارائه می دهد. بخش 4 برخی از اظهارات نتیجه گیری را ارائه می دهد.

قطعه قطعه

شرح داده ها

برای این تجزیه و تحلیل ، ما داده ها را از چندین منبع بدست می آوریم. به عنوان مثال ، ما بازده سهام روزانه ، بسته شدن پیشنهاد را جمع می کنیم و قیمت ها ، حجم معاملات و سهام را از مرکز تحقیقات در مورد قیمت اوراق بهادار (CRSP) می پرسیم. ما همچنین لیستی از ADR ها را از CRSP بر اساس کد سهم دو رقمی بدست می آوریم. پس از شناسایی ADR ها ، ما داده های نرخ ارز تاریخی را از بلومبرگ بدست می آوریم. داده های ما از سال 2001 تا 2012 گسترش می یابد. 4

نوسانات کل ADR و نوسانات نرخ ارز

نتیجه

این مطالعه آزمایش می کند که آیا نوسانات نرخ ارز بر ثبات قیمت سهام تأثیر منفی می گذارد یا خیر. انگیزه این آزمایشات مبتنی بر بحث فعلی در ادبیات نظری است. در حالی که برخی از محققان دریافتند که نوسانات نرخ ارز می تواند نوسانات اضافی در قیمت دارایی ایجاد کند ، برخی دیگر نشان می دهد که تغییرپذیری در نرخ ارز در واقع می تواند نوسانات قیمت دارایی را کاهش دهد (Artis and Taylor (1994) ، Flood and Hodrick (1986) ، Frenkel and Mussa (1980)، سیل و رز (1995) ، هندرسون و